债券违约事件相关主体行为规制

作者: 姚晓敏、王清,兰台律师事务所
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国目前法律和监管框架下的债券类型大致可分为企业债券、公司债券、金融债券和政府性债券等,尽管上述债券的监管规则和交易场所不同,但从债券违约的角度看,其风险本质和基础法律关系具有同一性。对债券违约事件相关主体行为规制的厘清是债券违约事件分析的起点。以公司债券为例,违约事件中的核心当事人是发行人、债券持有人和受托管理人,风险化解方式也是围绕市场和监管部门对上述主体的行为规制展开的。

姚晓敏 YAO XIAOMIN 兰台律师事务所合伙人 Partner Lantai Partners
姚晓敏
YAO XIAOMIN
兰台律师事务所合伙人
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发行人。公司债券的法律关系的本质是公司(债务人)与资本市场上的投资者(债权人)建立的一种资金借贷关系。对公司债券发行人的行为规制,根本目的在于确立其作为债务人的清偿义务,并以相对强制的方式使原本不易被发现的信用风险显现化。这些规制的核心包括发行准入机制、信息披露制度、信用评级等,同时在上述规制的基础上对发行方式做了严格的限制(非公开发行和公开发行)。

债券违约事件的本质是发行人无法履行债券契约项下的偿债义务,但违约后果并不是在临近兑付的最后时刻才暴露,且债券兑付风险一旦发生,针对发行人的请求权基础和处理机制都非常简单明晰。因此,对发行人行为规制的核心,是在风险暴露前的“预警”,例如对于可能影响偿债能力和债券价格的重大事项的强制披露、评级机构对债券信用评级的调整等。强制提前暴露风险信息是显著区别债券发行人和一般债务人行为规制的关键。

债券持有人。债权人与债务人的平等协商是借贷关系项下基本的交易原则,但由于债券是相对标准化的产品,债券持有人实际上很难参与债券契约的制定过程。因此,投资者权益保护是债券违约风险化解的核心价值。但从涉众风险处置角度看,监管规范对于债券持有人行为规制则着眼于投资者的行权路径特别是集体行权机制。

《公司债券发行与交易管理办法》“债券持有人权益保护”一章系统规定了债券持有人会议制度、偿债保障机制以及债券违约救济等。在债券发行实践中,募集说明书也通常专设章节约定相应内容。上述内容构建了公司债券持有人利益保护的基本法律框架和合同依据。债券违约时,从债券持有人的角度,可以采取的救济手段包括参加债券持有人会议并由债券受托管理人代表债券持有人进行追索,以及直接向发行人进行追索,但通常是以集体行权为一般情况、以单独行权为例外。

因此,债券持有人行为规制的核心,是围绕债券持有人会议这一非常设但集中代表债券持有人共同利益的机制,包括债券持有人会议规则的制定、偿付工作小组的设立、资金管理计划的执行等。这是偿债保障的重要举措,也是债券持有人行为规制的框架。

王清 WANG QING 兰台律师事务所合伙人 Partner Lantai Partners
王清
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受托管理人。债券受托管理人制度主要适用于公司债券。《公司债券发行与交易管理办法》对债券受托管理人的忠实勤勉义务做了原则性规定,中国证券业协会也相应制定了一些监管规范文件,对受托管理人的资格、权利义务以及处置公司债券违约风险的方式等作出了详细规定。

由于债券投资的涉众性,债券持有人的利益将主要依靠受托管理人实现。因此,上述监管规范对于受托管理人行为的规制,不仅是对受托债券在程序上的监督和价值监管义务(如通知和召集义务),更重要的应当是债券受托管理人的代表权。

但在目前的法律框架下,受托管理人的代表权仍然集中于程序代表性而欠缺类似于信托受托人管理信托财产的实质独立性。就债券违约诉讼而言,由于债券持有人为法律上的权利主体,当然享有追索的权利;即便债券持有人已授权债券受托管理人代为起诉,亦有权解除委托直接起诉。因此,对于债券违约事件中受托管理人积极行权的行为规制仍需重新构造,以避免非信托关系下债券持有人集体行动基础的缺失和困境。

笔者在本文中仅对公司债券违约事件中相关主体的行为规制进行了简要分析。我们将在后续的专栏文章中结合兰台的实践挑选具有代表性的金融争议案件进行重点分析。

作者:兰台律师事务所合伙人姚晓敏、合伙人王清

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