私募机构挂牌新三板新规解读

作者: 江锋涛,恒都律师事务所
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监会于2015年12月下旬口头通知暂停了私募机构挂牌新三板。全国中小企业股份转让系统有限责任公司(全国股转公司)于2016年5月27日发布了《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》(《通知》),对私募机构挂牌新三板增设了八个条件私募机构挂牌新三板在暂停半年之后终于得以重启。但新增的八个挂牌条件要求颇高,现有的私募机构很难全部满足。《通知》的发布实际上大大增加了私募机构挂牌新三板的难度。本文将深度解读几项难度较大的挂牌条件。

江锋涛 北京恒都律师事务所管理合伙人
江锋涛
北京恒都律师事务所管理合伙人

挂牌条件第一项

管理费收入与业绩报酬之和须占收入来源的80%以上。

该条件意在促使私募机构回归投资管理的主业。按照监管层的意图,私募机构的主要收入应当来源于管理费和业绩报酬,而不是进行直接或间接投资获利。

但是,从目前已挂牌新三板的私募机构财务数据来看,其主要利润往往来源于投资回报而不是管理费。例如新三板私募第一股“九鼎集团”,其2015年私募股权投资管理业务收入为5.63亿元,仅占其集团营业总收入的22.29%。监管层不希望其他私募机构复制这种经营模式。

私募机构满足本条要求的方法有两种:(1)提高资管业务收入;(2)剥离非资管业务。九鼎近期发布的自查报告显示其采取了第二种方法。九鼎称,由于私募股权投资管理业务仅为集团的一个业务板块,集团将核查对象选定为九鼎内部从事该业务的运营主体:昆吾九鼎投资管理有限公司。然而,九鼎的这种处理方式是否值得类似的资管业务和非资管业务均很庞大的私募机构参考,仍然有待商榷。

挂牌条件第二项

私募机构持续运营五年以上,且至少存在一支管理基金已实现退出。

该条件意在限制缺少运营经验或者没有经过市场检验的私募机构挂牌新三板。受此影响,去年年底前已收到挂牌函的天星资本因为成立不足五年,将不得不推迟到明年六月才能正式挂牌新三板。

挂牌条件第五项

创业投资类私募机构最近三年年均实缴资产管理规模在20亿元以上,私募股权类私募机构最近三年年均实缴资产管理规模在50亿元以上。

该条件明确了对私募机构资产管理规模的要求。但是,结合前述第二项条件,实际上排除了目前大部分私募机构挂牌新三板的可能性。根据笔者统计,截至2016年5月27日,成立满五年、基金规模在50亿元以上的私募股权基金仅有40余家,而符合条件的创业投资类私募机构更少。

值得注意的是,本条仅提及创业投资类私募机构和私募股权类私募机构,未提及证券投资类私募机构,这意味着证券投资类私募机构能否挂牌新三板有待监管机构的进一步明确。

挂牌条件第七项

挂牌之前不存在以基金份额认购私募机构发行的股份或股票的情形;募集资金不存在投资沪深交易所二级市场上市公司股票及相关私募证券类基金的情形,但因投资对象上市被动持有的股票除外。

该条件前半段针对的是九鼎所带领的“基转股”风潮。该操作的本意是增加基金投资人(即有限合伙人)的退出渠道。对于前景不明朗或周期很长的基金项目,基金投资人可以选择将其所持基金份额转为私募机构股权,通过放弃该基金项目可能产生的高收益,转而作为股东获得较为稳定的分红权和资本溢价,并且可以将获得的股份挂牌出售,从而实现退出。但是,这样的操作会造成私募机构管理的资金比例下降而自有资金比例提高,不符合股转系统所倡导的私募机构回归投资管理主业的精神。

后半段明确禁止私募机构将登陆新三板后募集所得资金投资于股票二级市场,同样也是出于不鼓励私募机构在新三板市场大量融资,然后投向股票二级市场获利的考虑。

通过上述解读可见,此次增设挂牌条件意在促使私募机构回归投资管理主业,防止新三板资金“脱实向虚”、流向二级市场。之所以目前私募机构普遍难以全部满足这些条件,恐怕还是由于之前私募机构的发展偏离了监管层期望的方向。只要私募机构重新回到大力发展资管主业、服务实体经济的方向,在新三板市场仍有光明的前景。

作者:恒都律师事务所管理合伙人江锋涛

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