证券虚假陈述责任纠纷主要争点

作者: 姜胜,植德律师事务所
0
292

券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件,是指证券市场投资人以信息披露义务人违反法律规定,进行虚假陈述并致使其遭受损失为由,而向人民法院提起诉讼的民事赔偿案件。证券(本文仅指股票)虚假陈述责任纠纷是因财产权益被侵害而产生,因此在责任判定上应适用侵权责任法的相关规定,但因虚假陈述责任具备相当的特殊性,最高人民法院曾出台《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》(《规定》)以专门处理该类纠纷并沿用至今。

依据《规定》,投资人只有在虚假陈述实施日与揭露日之间买入、且在揭露日之后仍然持有证券的,才有权向上市公司索赔。证券虚假陈述赔偿责任应考虑的因素包括虚假陈述行为已被处罚、实施日、基准日、处罚日、揭露日、投资损失计算方法、系统风险等。因投资者提起该类诉讼应以上市公司实施虚假陈述被行政处罚和/或刑事处罚为前提,虚假陈述实施日、基准日和处罚日又容易判断,该类纠纷的主要争点集中于认定揭露日、投资差额损失、系统风险三个方面。

如何认定揭露日。虚假陈述揭露日是指虚假陈述在全国性媒体首次被公开揭露之日,因此理论上媒体报道之日、上市公司自行更正之日、股票停牌之日、监管部门立案稽查之日及做出处罚决定之日、上市公司公告处罚之日等均可作为揭露日。

姜胜-Jiang-Sheng植德律师事务所
姜胜
植德律师事务所
合伙人

依据司法判例,法院判定揭露日参考的主要因素包括:(1)是否属于首次公开揭露;(2)揭露内容是否与所处罚虚假陈述行为相一致;(3)是否足以警示市场内一般理性投资者;(4)揭露主体是否权威;(5)揭露行为所引起的股价跌幅程度。

对于上市公司来说,索赔的投资人数量越少、可索赔期间越短、索赔金额越少则对公司越有利。上市公司可优先考虑主张如下特点的日期为揭露日:该日期距虚假陈述实施日最近,且该日之后股价即下跌。

如何计算投资差额损失。投资者最关心的往往是自己能获赔的金额。根据《规定》,投资者可索赔损失包括投资差额、佣金、印花税及利息损失,其中佣金、印花税、利息容易确定,而投资差额损失是损失计算的难点。

简言之,投资差额损失=(买入平均价-卖出平均价)×基准日及之前卖出的股票数量,或投资差额损失=(买入平均价-基准价)×基准日之后卖出或仍持有的股票数量。采用不同的买入或卖出平均价计算方法会对计算结果和索赔金额产生较大的影响。

买入平均价的计算方法包括算术平均法、简单加权平均法、先入先出法、后入先出法、移动加权平均法等。

相对来说,采用移动加权平均法来计算买入平均价比较合理。

卖出平均价的计算存在三种情形:

    1. 揭露日后基准日前卖出的,以卖出股票的实际平均价来计算投资差额损失,计算方法同买入平均价;
    2. 基准日后卖出的,以揭露日至基准日日平均收盘价为卖出平均价;
    3. 揭露日后基准日前多次买卖股票的,可采用“先进先出法”,以最先卖出的股票数量依次累加对应至揭露日之前投资人所持数量,并据此确定投资人平均卖出价。

对于上市公司来说,投资人买入平均价越低越好,如股价至揭露日前处于下行趋势,则适用“先入先出法”计算买入平均价对上市公司更为有利。同时投资人卖出平均价越高越好,上市公司应优先考虑选用令投资人卖出平均价更高的计算方法。

如何认定系统风险。证券市场系统风险属于上市公司可免责事由之一。《规定》第19条规定,被告举证证明原告损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致的,法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系。但《规定》未对系统风险因素做出明确界定,也没有列明计算标准与计算方法。

实践中法院判定系统风险参考的主要因素包括大盘指数整体涨跌趋势、行业板块指数及其他同类企业股票价格走势、是否存在熔断等。支持扣除风险因素的判例中,法院扣除的比例从0-55%不等。

对上市公司来说,应争取证明存在系统风险因素,法院据此剔除投资人的部分损失。上市公司可以从大盘指数等多方面来证实存在系统风险因素,以减轻损害赔偿责任。

作者:植德律师事务所合伙人姜胜

Merits & Tree Law Offices

北京市东城区东直门南大街1号
来福士中心办公楼5层 邮编: 100007
电话: +86 10 5650 0900
传真: +86 10 5650 0999
电子信箱:
[email protected]
www.meritsandtree.com