在中国资本市场这片汪洋大海中,寻找正确的集资和投资途径正变得日益复杂。
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国企业的资金筹集渠道正变得越来越多样化。这既是受市场大环境所逼迫,也是受法规政策所推动。

根据中国证监会公布的数据,2012年A股市场的首次公开发行(IPO)金额比2011年下跌了约63.4%。在股市持续低迷的压力下,证监会更于去年第四季度停止了对新股的发行审核工作。

随着中国多层次资本市场体系的不断完善,“通过多渠道、非IPO 方式实现融资将是主流。”兰台律师事务所北京办公室律师周曼说。

“长期来看……IPO 作为中国企业趋之若鹜的神话将永远成为中国资本市场的历史。”周曼说。

由于境内IPO这一渠道不顺畅,更多公司通过发行债券获取发展所需的资金。监管机构也在努力推动债市的发展,一面简化审批手续,一面增加债券品种以适合更多类型公司的需要。例如,证监会推出了中小企业私募债试点。

一些公司走出国门,在海外资本市场寻觅资金。中国公司在美国的上市活动虽然跌至冰点,但他们的H股上市交易日渐活跃。根据证监会的数据推算,2012年中国公司的H股上市金额比2011年增长约21.6%。政府对H股的进一步放开在其中发挥了重要作用。对中小企业而言,有律师认为新加坡也是一个不错的选择。

再看国内,中央政府正在积极发展多层次的资本市场体系。在股市和债市之外,新三板的潜力也值得中小企业关注。同时,政府也在进一步对外开放中国的资本市场,上海市推出的一项试点计划让外国投资者看到了直接在中国融资的曙光。

筹集资金的方式和地域的确是五花八门,同时也各有利弊。重要的是,“企业要根据自身的规模、行业、需求、特点,以及未来的发展战略等各种因素综合考虑,选择最适合自身的融资方式”,瑛明律师事务所驻上海合伙人林忠说。

债券井喷

中国公司的债券发行交易在近两年进行得如火如荼。“经济增速与通货膨胀的双降、银行贷款占比萎缩都为信用债券市场向好发展营造了较好的宏观环境。”通力律师事务所驻上海合伙人陈巍说。

“国内债券市场的大幅度发展也符合国际融资的形势,毕竟债券融资需要的条件与IPO有很大区别,债券发行的难度还是相对较低的。”国枫凯文驻北京首席合伙人张利国说。

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“目前的融资方式主要就是股权融资和债权融资。IPO是一种股权融资,既然股权融资的方式走不通,许多公司选择走债券融资渠道也是很自然的事情。”中伦文德律师事务所驻北京合伙人甄庆贵说道。

Capital navigations-Top 10 Shanghai IPOs (March 2012 to April 2013)

债券发行量的激增还得益于监管部门的推动。例如公司债,2010年底证监会推出了公司债审批“绿色通道”制度。“此前,公司债发行审核采取保荐制度,发行审核程序复杂、周期较长。”国枫凯文律师事务所驻北京合伙人张诗伟说。“‘绿色通道’制度明显缩短了审核周期,促进公司债规模的扩大。”

“证监会规定了四类‘绿色通道’企业:净资产规模达到人民币100亿以上的企业;资信评级AAA的企业;债券的存续期在三年以内、资信情况较好的企业;不面对市场公开发行,只对机构投资者发行的企业。”康达律师事务所驻北京合伙人王萌说。“这四类企业两周左右就能拿到批文,审核速度非常快。”

除了简化程序,“2012年中国债券市场的蓬勃发展得益于债券市场的不断扩容和创新。”安杰律师事务所驻北京合伙人姜圣扬说。沪深交易所经证监会批准,于去年5月下旬启动了中小企业私募债试点。“这种面对非上市中小企业、不设财务指标限制、不强制要求信用评级的新型融资方式,成为中小企业解决融资难问题的创新途径之一。”泰和泰律师事务所驻成都首席合伙人程守太说。

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经过近一年修订的《公司债券发行管理暂行办法(讨论稿)》于二月完成了意见征求,《暂行办法》有可能将公司债的发行方式扩展至非公开发行,并将非公开发行人主体扩大至所有公司制法人。此外,“根据该讨论稿内容,中国证监会拟对现行公司债券发行审核制度进行进一步的变革,坚持市场化导向,减少行政管制,弱化行政审批,体现以信息披露为核心的监管理念。”陈巍说。

Capital navigations-Top 10 Shenzhen SME Board IPOs (March 2012 to April 2013)

“如果私募债最终被纳入《暂行办法》,公司债将能适应更多不同公司的需求。”张利国说。“有明确的规定指引对于这种债券类型的健康发展很有好处,使公司的董事会或股东在决定集资途径的时候可以更明确。”

私募债受投资者欢迎的一个原因是可以用公司股权作抵押。邦信阳律师事务所驻上海高级合伙人谢鸿铭说,如果发债企业有不错的增长潜力,那么无论债券能否偿付,“购买者都没有损失”。“对很多私募债的购买者而言,如果公司还得上债,他们能得到很高的回报。如果公司还不上债,他们就相当于以很便宜的价格买到了这家公司具有增长潜力的股份。”谢鸿铭说。

另一类值得关注的债券,是在银行间债市发行的非金融企业债务融资工具。“债券市场尤其是银行间市场发行的中期票据、私募中票、短期融资券因为备案程序相对简便,发行节奏比较灵活而受到企业的欢迎。”陈巍说。

负责管理这类债券的中国银行间市场交易商协会也在创新。“交易商协会在中期票据、短期融资券和定向工具外,推出了资产支持票据。”姜圣扬说。

Capital navigations-Top Shanghai IPO legal advisers (March 2012 to April 2013)

交易商协会还放宽了所辖债市的发债规模。中伦律师事务所驻北京合伙人郭克军介绍说,2012年6月,该协会宣布,“凡公开市场‘评级在AA(含)以上’的发行人,将不区分企业性质,允许其短期融资券、中期票据发行额度互不占用”。而在此之前,除了中央企业及其下属主要子公司以外,其他企业短融和中票的额度是互相占用的,累计不得超过净资产的40%。

此次扩容后,“发行人至多可以发行相当于净资产40%的短融,以及净资产40%的中票、企业债、公司债等,累计额度将不超过净资产的80%。”兰台所驻北京律师王佳月说。

不过,交易商协会去年9月推出了一套简称“孔雀开屏系统”的全新在线申报审核系统。“它是一套很详细的系统,有点像调查表格,要逐项去填写、申报,细化程度比以前高得多,信息披露要求非常严。”王萌说,“感觉[申报]比以前复杂多了,从这个角度讲,交易商协会对债券融资的管理比以前严格了。”

除了自身发展的需要,发债有时也是迫于压力,例如《第三版巴塞尔协议》(Basel III)给中国银行业施加的压力。根据Basel III确定的新标准,中国银监会规定提高资本充足率监管要求。“银行业为了解决新规下的资本压力,必须加大融资力度,因此多家银行发行人民币次级债券。”中闻律师事务所驻北京高级合伙人连艳说。

海外寻金

海外市场也见证了中国的发债集资热情。房地产企业尤其积极。“楼市调控逐渐深入,新‘国八条’的出台,房地产开发企业通过销售回笼资金越来越难。”连艳说。

郭克军说:“[房地产企业]在境内融资更是难上加难,此种情况下便有更多的房地产企业将目光投向海外。”中国指数研究院发布的数据显示,截至3月15日,内地房地产企业在境外的发债融资额已逼近2012年的全年水平。

在美国,虽然许多中国公司对是否上市犹疑不决,但“在美国的超低利率大环境,以及美国第三轮量化宽松政策背景下,[中企在美国的]海外发债持续火爆。”张诗伟说。郭克军表示:“在当前相对严格的外汇监管环境下,对于存在境外项目资金需求的公司,通过发行美元债券获得一定的美元储备无疑是有利的。”

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在香港,“监管机构……也希望发展香港的债券市场。”欧华律师事务所中国业务主管合伙人刘巍说。此外,中国政府也支持人民币债券在香港的发行。去年5月2日,发改委发布“发改外资[2012]1162号”通知,“为境内非金融机构赴香港发债提供了以国家发改委核准为核心的操作指南”,郭克军说。“结合之前发布的有关金融机构赴香港发债的相关规定,境内企业在香港发行人民币债券进行融资的境内环境日趋完善。”

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香港更是一个值得考虑的IPO上市选地。“对民营企业,在A股上市存在一定的挑战。”谢鸿铭说。当然,民营企业可以选择在深圳中小板上市。“但是受不同因素影响,有实力并不意味着一定能成功上市。”谢鸿铭说。

于是,不少需要资金的民营企业走向了海外。“如果民营企业已经引入一些私募投资者,有了一些海外结构,那么他们就会去海外上市。”谢鸿铭说,“在各海外市场中,香港是首选。这五年,我们看到很多民营企业在香港上市。”

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