自2014年四季度以来，采用VIE模式在境外融资的境内公司已经逐渐形成规模性地拆除VIE架构并返回境内资本市场的重组浪潮。一些以往基本不参与A股市场的美元基金在投资组合公司的要求之下也转变了观念，同意投资组合公司转向境内资本市场，甚至有组织地安排这类公司批量转回。市场上也出现了专门从事这一领域的“拆VIE”基金或“拆红筹”基金。
拆VIE架构的过程与传统的拆红筹不同。首先，内资运营公司原本采用的VIE架构，在大多数情况下，会涉及外商投资产业政策的限制，因此拆VIE后难以做成中外合资企业的形式。
如果外商投资者根据外资产业政策需要退出，则公司需引入新的人民币投资者，并涉及内资运营公司层面的股权结构调整。通常情况下，这里的核心问题在于人民币投资者的投资款将被用于满足美元投资者的退出需求。这通常采用收购外商独资企业（WFOE）的方式予以实现，需要解决的问题包括：
- WFOE可能需要评估并以高估值被收购，收购后往往会造成商誉的减值。此时，需要考虑这一减值由谁承担，并应该避免对公司的上市或新三板挂牌造成重大负面影响；
- 人民币投资者的投资款可能被分配用于持股上市主体和收购WFOE，并带来内资运营公司（不考虑外资架构）的估值认定、人民币投资者的持股成本和未来股票减持时的税基问题；
- 美元投资者取得退出价款的方式、税负、VIE协议的终止失效和各方在交易环节中的风险把控；
- 公司在VIE架构下，可能形成内资运营公司、创始人、WFOE、境外特殊目的公司（SPV）之间的债权债务关系。该等债权债务关系，如果运用得当，可有效降低VIE架构拆除过程中的整体税负；
- 公司的股东往往并不是简单分为创始人、美元机构投资者和人民币机构投资者这几类典型的情况。在公司的成长过程中，往往还会由于各种原因，存在诸多其他类型的投资人或股东。他们各自不同的背景、利益诉求可能会导致拆VIE过程中存在诸多复杂的合规性问题。由于A股与境外资本市场的法律规则和监管实践存在较大差异，律师们在解决此类问题时须审慎地根据A股上市和新三板挂牌审核的要求在拆VIE中做到交易过程清晰、依据充分，经得起未来的上市或挂牌核查；
- 拆VIE过程中，既有真正取得投资收益而缴纳税负的情况，也有转变持股方式或持股主体而涉及缴纳税负的情况。既有在境内缴纳20%至25%所得税，也有向境外支付10%预提税的情况，或者境外交易涉及间接转让境内权益的所得税情况。既有拆除VIE架构过程中直接涉及的所得税税负问题，也有与未来股票减持相关的所得税或税基问题。所有这些问题相互交织，使得税负的筹划永远是拆VIE过程中一个无法忽视的重要问题。
当然，在外资产业政策问题上，也不能一概认为采用VIE架构就一定不能做中外合资企业。例如，非交易平台类的自营电商所需要的业务牌照已经对外资开放。另一方面，除了外资产业政策之外，也需要仔细研究分析内资运营公司的商业模式及其可能涉及的业务限制，这些限制有时并不体现在外商投资产业指导目录里面。
激励计划。VIE架构中，境外SPV普遍存在管理层持股计划或激励计划。在拆VIE过程中，该等激励计划需要平移并在内资运营公司的股权结构中落实。在此过程中，除了管理层持股的一般性法律形式或结构之外，同样还需要考虑境内外法规和监管实践期权或股权激励工具方面的差异、管理层的持股成本、税负，以及是否导致股份支付及其对于公司财务表现的影响。
有效性表述。由于VIE模式的客观存在，目前实践中，监管部门并不特别深究采用VIE架构的公司在其历史过程中是否存在规避乃至违反行业外资政策的问题。但是，公司和有关中介顾问仍需注意VIE架构存续期间的实际履行状况及其有效性的表述问题，特别是对于那些已经在境外各类资本市场上市或挂牌交易的VIE公司，不能为了回归A股而将其简单表述为“没有实际履行过VIE协议”，而应注意与在境外市场信息披露的一致性，这也有利于维护公司的诚信。
最后要指出的是，拆VIE浪潮不代表也不足以让VIE模式就此消失，VIE模式在相当长时期内仍将是一部分行业和企业的优先选项。在此过程中，一旦A股和境外资本市场估值差发生大幅波动甚至逆转，则会在实质上影响这一回归浪潮的延续时间和规模。
吴冠雄是天元律师事务所北京办公室合伙人。他的联系方式：电话+86 10 5776 3600 或者电邮 wgx@tylaw.com.cn
