熊猫债，指境外机构在中国境内发行的人民币债券。根据中国人民银行数据，截至2018年末熊猫债累计发行规模达到近2000亿元，发行主体从最初的国际开发机构扩展到外国政府、境外金融机构和非金融企业。然而，除国际开发机构熊猫债之外，多年来熊猫债监管缺乏系统性规定，发行条件和要求大多参照适用境内机构发债的规定，熊猫债发行基本处于试点阶段。这导致熊猫债政策存在不确定性，发行程序不够完善、透明。
竞天公诚律师事务所
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2018年9月，中国人民银行、财政部联合发布《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》（《熊猫债管理办法》）。银行间市场交易商协会也开始制定更为具体的熊猫债规则指引，并于近日发布了《境外非金融企业债务融资工具业务指引（试行）》（《业务指引》）。
《熊猫债管理办法》总结前期试点经验并借鉴国际经验，明确了境外机构在银行间市场发行熊猫债的条件、申请注册程序，并规范了发行登记、托管结算、资金账户开立、资金汇兑、信息披露、投资者保护等事项。《熊猫债管理办法》的政策亮点众多，现择其要者分析如下：
募集资金的使用。熊猫债募集资金的使用一直是市场关注的重点。2005年发布的《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》规定，熊猫债募集资金应当用于中国境内项目，不得换成外汇转移至境外。对于募集资金的使用，《熊猫债管理办法》只作了原则性规定，即熊猫债募集资金涉及的账户开立、资金汇兑、跨境汇拨等事宜，应按照中国人民银行、国家外汇管理局有关规定办理。
实际上，自2010年以来，中国允许熊猫债募集资金在境内或者（以人民币形式直接汇出或购汇汇出）境外使用。此外，自用熊猫债不再受外债额度的限制。针对境外非金融企业发行的熊猫债，《业务指引》规定，募集资金可根据相关法律法规及监管要求使用于中国境内或境外。同时，在履行相关变更程序后，允许在熊猫债存续期内变更募集资金用途。中国人民银行一位负责人近日也表示，不限制熊猫债募集资金在境内或境外使用。但是，如果发债之后马上将熊猫债募集资金调出境外兑换成美元，监管部门可能会重点关注。
会计准则和审计要求。熊猫债发行人适用的会计准则和审计要求一直是熊猫债发行中的难题。根据此前的规定，境外机构发行熊猫债应当按照中国会计准则或等效会计准则编制财务报告，并经中国会计师事务所或与中国签署审计监管等效协议的国家或地区注册会计师审计。对于并非根据等效会计准则编制财务报告的发行人而言，其发行熊猫债会面临很大障碍。
《熊猫债管理办法》放松了熊猫债发行人适用的会计准则和审计要求：非公开定向发行熊猫债的，可由境外机构与定向合格机构投资者协商确定所采用的会计准则。公开发行熊猫债的，境外机构应声明其财务报告所使用的会计准则，若未使用中国会计准则或等效会计准则的，应同时披露会计准则重要差异说明和/或差异调节信息。此外，境外机构发行熊猫债，应当聘请中国会计师事务所或符合条件的境外会计师事务所对财务报告进行审计。境外机构提供的按照中国企业会计准则调节的差异调节信息应当经中国会计师事务所鉴证。
信用评级。根据此前的规定，境外机构发行熊猫债需经两家评级公司评级，且信用级别需为AA级以上。《熊猫债管理办法》不再强制要求熊猫债发行人进行信用评级：若公开披露信用评级报告的，其评级报告应由经认可的评级机构出具。值得指出的是，中国目前允许符合条件的境外评级机构开展银行间市场信用评级业务。2019年1月28日，标普获准正式进入中国开展信用评级业务，成为第一家以独资身份进入中国信用评级市场的
外国评级机构。
《熊猫债管理办法》明确了各类境外机构在银行间市场发行熊猫债的政策框架，有利于提高熊猫债发行效率、降低沟通成本，也有利于增强银行间市场对熊猫债发行人和投资人的吸引力。中国是全球第三大债券市场。截至2018年末，中国债券市场余额是86万亿元。而目前熊猫债占中国债券市场余额的比例不足0.3%。随着熊猫债规则的进一步明晰、完善，相信熊猫债市场将迎来更为广阔的发展空间。
作者：竞天公诚律师事务所合伙人张磊
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