PE企业并购中涉及的法律风险

据某研究机构统计数据，2013年上半年中国并购市场共完成交易406起，披露金额的并购案例总计383起，涉及交易金额403.42亿美元，其中私募股权（PE）/创业投资（VC）基金参与的并购交易共163起，交易金额175.22亿美元，是去年同期的近9倍，分布在生物技术/医疗健康、能源及矿产、房地产、机械制造、互联网等21个一级行业。在私募并购之中，PE投资方与目标企业往往面临着如何对应法律主体上的风险，权利义务界限的风险，以及救济途径的风险等。以投资获取的利益为标准，有限度、有条件地分散和平衡这一系列法律风险，将使得风险的承担更加公平。

PE投资方通过股权投资进入被投资企业（目标企业），持有该企业股权。这种投资业务按照运营方式可以整体划分为两种类型：增资扩股投资和并购股权投资。其中所谓并购股权投资，则是由PE出资收购目标企业某一股东或某些股东的全部或部分注册资本，原股东退出或降低股权比例。考虑到诸如PE在并购中的法律主体风险（如基金的独立性、投资者对目的企业的知情权保障）及部分条款的法律效力瑕疵问题（如PE方优先权的确定以及法律救济的实施问题等），并购各方可以通过在一系列相关协议中设计如下条款的方式，在各方当事人和金融监管机构中寻求风险的分散和平衡。

优先权利条款

在中国现行法律框架内，PE并购项目双方通常通过约定具体条款的方式实现优先权，可以公司章程和出资协议的方式确定其他优先权。根据国家发改委、商务部、人民银行等十部委联合发布的《创业投资企业管理暂行办法》规定，“……创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资”，但上述规定仍缺乏可行的操作方案，法律效力的层级也有一定问题。此外，实践中也可以利用离岸公司规避优先权限制。典型操作方法是，PE投资方与经营方共同出资注册一家离岸公司，如开曼群岛公司，由离岸公司全资控股目标企业。开曼公司法有优先股权制度，PE方可以据此掌握公司优先股。

回购权条款

回购权条款的使用，为PE投资方构筑了最后和最基础的风险保障体制。然而该条款存在不可避免的两个问题：一是该条款能否通过司法诉讼予以救济；二是在投资失败时，经营方实际上往往没有能力支付该款项。因而该条款更大的意义在于给经营方施加压力，以保障投资目的（IPO或达成相应指标)的实现。

反稀释保护条款

反稀释条款的控制目的在于两方面：一是避免目标企业进一步融资，导致PE投资方并购的股权被稀释，从而无法获得期望的投资收益；二是避免PE方进一步投资，使目标企业的其他股东股权被稀释，失去公司经营权。实践中PE方与目标企业签订反稀释条款，均设计有违约条款，即如果经营方促使目标企业寻求进一步融资，则构成违约而应支付违约金，违约金基数等于新增股份导致PE方降低的股权比例的差额，违约金以股份形式支付，最终达到PE方股权不被稀释的目的。

知情权保障条款

由于不参与目标企业经营，PE投资方更需要强化其知情权来了解目标企业的财务状况和经营情况，以便及时识别和规避风险。依据中国公司法，作为公司股东对公司的财务状况和相关资料都有查阅和知情的权利。但是PE方所希望掌握的信息远比公司法规定的更为全面、详尽。对于超出法定范围的信息，经营方拒绝提供时，PE方很难得到司法方面的救济。

知情权保障条款的控制目标在于，PE方能够全面了解目标企业的所有经营信息。这种全面性的体现是，PE方可以根据自身任何需求，了解到目标企业的任何经营信息。为了避免上述法律风险，此时可有如下途径供参考：第一，除了向目标企业派驻董事会成员之外，PE基金中该项目的负责人可兼任目标企业监事会成员，以便利用监事身份对目标企业进一步监督；第二，PE基金可投资设立一个与财务相关的咨询公司，该公司与目标企业签订顾问协议，咨询公司有权了解目标企业所有经营数据，对目标企业的经营提供财务分析、投融资途径分析的支持。

总之，PE方及其所并购目标企业的经营方是并购业务的核心双方，完善两者之间法律风险的平衡和分散机制，是PE并购业务法律问题的核心。

叶文是共和律师事务所合伙人； 左坤是共和所律师